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PPP资产交易专栏丨李嘉诚的PPP生意

发布日期:2019年07月04日 点击:

李嘉诚的PPP生意

从长江基建财报说起

作者:佘凯锋 济邦咨询 高级经理


众所周知,香港超人李嘉诚是工业起家,地产发家,其企业帝国版图涵盖了超过20家上市企业。李家涉足行业巨多,生意也遍布全球。但国内少有人注意,其实李嘉诚除了是房地产大亨外,还是一个PPP投资大亨。李家旗下基建板块长江基建集团经过几十年的发展,目前成为了一家国际性的基建集团。长江基建业务包括:能源基建、交通基建、水处理基建、废物管理、转废为能、屋宇服务基建及基建相关业务;其投资营运范围包括香港、中国内地、英国、澳大利亚、新西兰、欧洲大陆及加拿大。

稳定的财务表现

长江基建于1996年在香港上市,距今已经有23年,这期间经历了1998年的亚洲金融危机,2008年金融海啸等冲击。但长江基建由于其旗下业务的特殊性,持续提供着可靠的经常性现金流。稳定的现金流也让长江基建始终保持着持续增长的股息,自上市以来的每股累计股息合共港币27.67港元,公司每股股息由1996年的0.16港元不断增长至2018年的2.43港元,增幅超过14倍。

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基建项目的特点是资本密集型,回报周期长。长江基建的项目多属于受管制的项目,政府对项目投资回报率有限制。但好处是项目投资回报相对稳定,而且能根据通胀调整。从长期看,长江基建的利润增速不会太高,其利润增长依赖自身的效率提升、通货膨胀以及留存利润再投资。

最近10年,长江基建营收年复合增长率达到了11.3%,优良的过往业绩充分反映长江基建的穿越周期的能力。而在资本市场上,长江基建也获得了投资人人认可。长江基建1996年上市的市值為港币170亿元,而20181231日之市值已达港币1570十亿元(市值為22年前上市时之9倍)。

全球化布局分散风险

如前所述,长江基建一九九六年上市时,本以中国基建设施及大中华地区的基建材料业务為主。透过一连串全球化及多元化发展,长江基建的投资营运范围已覆盖香港和中国内地、英国、澳大利亚、新西兰、欧洲大陆及加拿大。具体如下:

香港和中国内地:

长江基建旗下香港及中国内地业务包括基建材料业务及中国内地之基建投资。长江基建在中国内地的广东、湖南及河北三个省份,拥有全长约二百六十公里的收费道路及桥樑项目。该投资组合包括深汕高速公路(东段)、汕头海湾大桥、长沙湘江伍家岭桥及五一路桥、江门潮连桥、番禺北斗大桥及唐山唐乐公路。此外,长江基建於香港的基建材料市场具领导地位,业务涵盖水泥、混凝土及石料。

香港及中国内地业务包括基建材料业务及中国内地之基建投资,溢利贡献為港币三亿八千九百万元(二零一七年:港币四亿六千八百万元),较去年下跌百分之十七。

英国:

长江基建英国投资组合涉及的业务范畴广泛,当中包括配电及配气、食水及污水处理服务、发电,以及铁路车辆租赁。投资项目包括:服务覆盖伦敦、英格兰东南部及东部的配电网络营运商UK Power Networks;服务英格兰北部的配气网络 Northern Gas Networks;於威尔斯和英格兰西南部提供配气服务的 Wales & West Gas Networks;以及位於布里斯托附近的发电厂Seabank Power。此外,集团於英国的业务亦包括:於英格兰东北部提供食水及污水处理服务及於东南部部分地区供应食水的 Northumbrian Water;以及英国三大铁路车辆租赁公司之一UK Rails

英国业务的溢利贡献為港币五十二亿七千五百万元(二零一七年:港币五十二亿七千三百万元)。若撇除二零一七年获得之年前调整及资本减免赔偿等一次性账项,基础溢利贡献将较去年增长百分之五。

澳大利亚

长江基建的投资涵盖配电、输电、配气、输气,以及可再生能源及远端能源。集团持有之 SA Power Networks 乃南澳洲省的主要配电商,而 Victoria Power Networks 旗下的Powercor CitiPower 则為维多利亚省约百分之六十五人口提供配电服务。集团旗下的United Energy 於维多利亚省经营配电业务,為墨尔本东部与东南部及摩寧顿半岛约六十八万八千名客户提供服务;至於 Australian Gas Networks Multinet Gas 则是澳洲之天然气配气及输气商;而 Dampier Bunbury Pipeline 乃西澳洲省的主要输气管道。集团於澳洲的投资组合亦包括於维多利亚省从事可再生能源输电业务的 Australian Energy Operations,以及可再生能源及远端能源供应商 Energy Developments

澳洲业务的溢利贡献為港币二十亿六千六百万元(二零一七年:港币十九亿三千九百万元),较去年上升百分之七。

新西兰

长江基建於新西兰投资配电及废物管理业务。集团之 Wellington Electricity 為首都威灵顿及其周边地区供应电力;而 EnviroNZ 则為全国提供废物收集、处理及弃置服务。

新西兰业务由 Wellington Electricity EnviroNZ 组成,溢利贡献為港币一亿七千二百万元(二零一七年:港币一亿七千一百万元),与去年相若。

欧洲大陆

於欧洲大陆,长江基建持有 Dutch Enviro Energy 百分之三十五权益,该公司拥有荷兰最大之「转废为能」公司 AVR。集团亦透过 Portugal Renewable Energy 持有葡萄牙第三大风力发电公司百分之五十权益。此外,集团亦持有 ista 百分之三十五权益,该公司乃辅助计量服务的业界翘楚,主要市场包括德国、法国、荷兰及丹麦。

欧洲大陆业务于二零一八年的溢利贡献為港币八亿七千万元(二零一七年:港币四亿一千二百万元),较去年上升逾一倍。有关增幅主要归因于 ista 首度提供全年溢利贡献。

加拿大

在加拿大,长江基建持有 Canadian Power 百分之五十权益,该公司於该国投资六家电厂。同时持有加拿大最具规模的机场外围停车场设施公司 ParkN Fly;还拥有输油管道和储存设施资產之 Canadian Midstream Assets;以及被纳入集团旗下屋宇服务基建业务组合之Reliance Home Comfort

於加拿大的四个投资项目包括 Canadian PowerParkN FlyCanadian Midstream Assets Reliance Home Comfort,溢利贡献為港币三亿三千五百万元(二零一七年:港币二亿四千一百万元),较去年上升百分之三十九。

长江基建选择的业务发展区域基本上都是发达国家,其利润来源高度依赖英澳等英美法系国家。这与其业务特殊性有关。长江基建投资的项目多属于PPP项目,PPP项目的利润实现源自合约能否被遵守。长江基建项目投资预期利润能否实现高度依赖项目所在地的法治及契约精神。因此其选择投资发达国家就可以理解了。

盈利模式

2018年财报看,长江基建营业额指基建材料销售、向联营公司及合资企业贷款所得之利息收入、废物管理服务销售与摊佔合资企业之营业额。

长江基建虽有投资及运营基建业务,但是其第一大收入来源却是向合资企业贷款所得的利息收入,其次才是包括水泥和沥青等基建材料方面的销售收入。2018年,长江基建向合资企业贷款所得的利息收入达到了30.45亿港元,占基建投资的销售及利息收入比重为42.6%

 

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国内PPP社会资本主要营收来源施工业务,其参与项目投资的主要目的也是为了通过投资带动施工,而长江基建算是一家纯财务投资人,通过参股或设立合营企业投资众多基建项目,并向合资联营企业授出贷款,从中获取利息。水泥和沥青等基建材料方面的销售收入可以视作供应链收入,但相对占比较小。

并购驱动增长

国内PPP社会资本投资多倾向新建项目,存量项目少有人问津,当然这与投资人投资带动主业的业务模式有关。而定位于财务回报的长江基建更倾向并购。

      自2000年至2018年,长江基建一共并购24个项目。并购成为长江基建提供股东价值动力来源之一。

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稳健的财务杠杆

20181231日,长江基建集团现金及存款总额为港币60.9亿元,而贷款总额为港币301.39亿元,包括港币2.44亿元之港元贷款及港币276.99亿元之外币贷款。贷款中5%之还款期为2019年,73%的还款期为2020年至2023年。 20181231日,长江基建集团之负债净额对总资本净额比率为16.5%,该比率乃根据集团之负债净额港币240.49亿元,以及以贷款总额加权益总额减现金及存款总额所得之总资本净额港币1459.53亿元计算。该比率较2017年年底的负债净额对总资本净额比率17.6%水平稍有改善。20189月,集团获标准普尔提高信贷评级至“A/稳定

基建企业或者说公用事业企业并不必然能够穿越经济周期。许多此类企业常常在市场行情好,大举发债,收购,最后市场发生变化时陷入困境。投资者分散,纯职业经理人控制的此类企业尤其容易发生管理层通过高杠杆追求短期业绩的情况。巴菲特在投资基础设施企业时通过全资并购,完全控制其不干傻事。长江基建在大量并购的同时,依旧维持着低财务杠杆,真正实践超人所说的“稳健中不忘发展,发展中不忘稳健”

 


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